*ST盐湖的陨落与救赎:重整背后的壳保卫战

四大困境导致债转股计划“一再拖延”

一方面,公司的项目损失继续扩大(统计不完全),另一方面,公司的净利润继续下降。在此之前,由于沉重的债务负担和高额利息支出,*st盐湖城早在2016年就已经开始了“债转股”和其他有关公司债务负担的工作,但至今没有取得实质性进展。

数据源:风

亏损前,公司财务支出的压力逐年增加。2014年至2016年,公司财务支出分别为7.25亿元、10.12亿元和10.65亿元,分别占相应当期净利润的54%、186%和507%。

2016年4月20日,公司在其发展战略计划中提出争取“债转股”等方式降低公司财务杠杆,减轻公司财务成本负担,优化公司资产负债率。

2016年12月23日,公司与中国工商银行青海分行签署了《债转股合作框架协议》。2017年8月2日,该公司发布了一份暗示性公告,称“面向市场的债转股和其他项目正处于规划阶段。”2018年5月23日和24日,投资者就债转股的进展举行了一次交流会议。该公司解释称,2017年,该公司与工行和建行签署了面向市场的债转股框架协议。公司及相关方正在积极推进上述工作,但目前尚未制定切实可行的计划,需要取得实质性进展。2018年11月1日显示,该公司的债转股计划仍处于示范阶段。

债转股通常被用作债务重组解决债务危机的一种重要方式。2016年,国务院再次提出通过债转股市场化、法制化逐步降低企业杠杆率,并出台一系列相关政策,支持发展前景良好但暂时遇到困难的优质企业渡过难关,有效落实供给侧结构改革决策安排。

资料来源:公共信息安排

那么,为什么st盐湖城从它的“债转股”到它的实施还没有取得任何实质性的进展呢?这不得不提到该公司债转股的四大困境。

第一个大难题,资本方面的难题,短期债务缺口超过180亿。

首都方面的困境主要体现在两个方面:一方面,st盐湖本身资金短缺很大;另一方面,资本来源对债转股的热情不高。

营运资本可以用来衡量公司或企业的短期偿付能力。当营运资本为负时,即流动资产小于流动负债时,公司的经营可能会因无效周转而随时中断。在过去的三年里,st盐湖城的营运资金呈现出负增长的总体趋势。2017年至2018年和2019年上半年末,公司营运资金分别为-115.71亿元,-208.93亿元和-232.54亿元。与此同时,货币资金与短期计息负债(货币资金-短期贷款-一年内到期的非流动负债)之间的差距超过100亿英镑,并呈现扩大趋势。2017-2018年和2019h1报告期末,各项指标分别为-65.6亿元,-143.08亿元和-181.32亿元。截至2019h1报告期末,公司货币资金与生息负债缺口高达-365.97亿元。

债转股的资金来源主要来自银行和市场化社会筹集资金。对于银行基金来说,风险偏好是那些高回报的确定性的基金。银行的债权和贷款都有相关担保。然而,大规模债转股投资导致回报率相对波动,这降低了他们的积极性。;就社会筹集的资金而言,资本市场退出机制仍不完善,股权难以退出。与此同时,期限、风险和收益的不匹配也使其积极性下降。

第二个最大的难题是资产方面的难题,即主要亏损资产没有明显改善的迹象。

无论从公司层面还是从项目工程的角度来看,公司的主要亏损公司似乎都没有明显改善。

首先,从主要控股亏损控股公司利润是否有所提高来看,2017年至2019年上半年,青海盐湖镁板有限公司净利润分别为-4.39亿元,-17.54亿元,-17.8亿元;同期,青海盐湖海纳化工有限公司在化工领域的净利润分别为-4.6亿元,-4.66亿元和-4.27亿元。上述数据表明,主要资产损失没有显示出明显的改善趋势。

其次,从重大亏损项目的角度来看。首先,从工程项目整体亏损来看,不完全统计显示,2012年至2018年,公司工程项目分别产生亏损9.36亿元、11.97亿元、20.62亿元、20.95亿元、60.66亿元和67.13亿元,呈现扩大趋势,累计亏损超过200亿元。从单个项目亏损的改善来看,金属镁一体化项目亏损呈扩大趋势,一期和二期100万吨钾肥综合利用项目已有8年没有扭亏为盈。此外,2018年将出现亏损资产从报表中剔除的情况。

第三大困境,利益相关者的困境,协调债权人和股东利益的困难。

债转股最大的问题是很难协调主要利益集团的需求。从债权人的角度来看,目标是收回尽可能多的资本并创造利润。在债转股过程中,一方面要尽可能多地保护债权,另一方面要掌握转股企业管理决策的主动权。从股东角度来看,债转股将面临股权稀释、实际控制权丧失等问题。与此同时,如果大量投资的资产折价处置,股东利益将难以平衡,这将增加债转股方案的协调难度。

公司是否涉及大量债权人和股东?以一起3.8亿元的赔偿诉讼为例。2019年9月9日,子公司盐湖镁工业因股权转让纠纷被起诉,要求赔偿3.8亿元。投资不到4亿元,涉及股东人数高达7人。可以想象,数百亿元的债务重组可能涉及更广更深的范围。

第四大困境,道德困境,触及了国有资产是否流失的“灵魂考验”。

《企业国有资产交易监督管理办法》规定,根据评估结果国有资产转让难以完成时,可以适当降低转让底价,但新的转让底价低于评估结果的90%时,应当征得转让审批单位的书面同意。因此,在债转股中,折价出售股票是一种“灵魂测试”。如何定价以及合理的价格范围是什么?如果打折出售,折扣是多少?以及是否会涉及国有资产流失,所有这些问题都需要相关决策者来面对。

重组背后的“技术潜水”?捍卫贝壳

截至2019年上半年报告期末,公司货币资金余额13.46亿元,限制资金3.52亿元。扣除后,账户可用资金超过10亿元。那他为什么申请重组439万元的债务?

技术水平“清除”了亏损资产的外壳?

根据相关规定,公司在过去3年内连续亏损,需要暂停上市。*st盐湖2017年至2018年分别亏损42.88亿元和36.01亿元,2019年上半年亏损4.15亿元,这表明该公司需要扭转局面,以避免暂停上市的风险。

如上所述,公司的项目损失没有明显改善,损失项目仍然存在。如果不处理亏损资产,亏损项目将进一步拖累2019年业绩。那么,法院重组以处理亏损资产是个好选择吗?

首先,*st盐湖钾肥业务仍然是公司的摇钱树,希望将亏损转化为利润。

2019年亏损减少是由于该公司钾肥投资组合价格上涨。报告期内,公司实现营业收入99.31亿元,比上年增长26.72%,实现上市公司股东净利润-4.24亿元,比上年同期减少7.55亿元。亏损减少的主要原因是钾肥销售同比增长3.8万吨,平均销售价格同比增长181元/吨。

其次,如果法院的重组在技术层面“显示”了损失,它将间接减少公司的损失。

以青海盐湖海虹化工有限公司的重组为例。2019年的亏损减少还得益于控股子公司青海盐湖海虹化工有限公司的亏损报表,该公司已进入破产重组程序。

2018年9月12日的公告显示,公司间接控股子公司青海盐湖海虹化工有限公司无法清偿到期债务,债权人向青海省海西蒙古族藏族自治州中级人民法院申请破产重整。法院受理青海盐湖海虹化工有限公司破产重组,青海盐湖海虹化工有限公司进入破产重组程序。自2018年9月起,海虹化工将不再纳入合并报表。

如果海虹化工不重组,亏损将超过18亿元。然而,破产重组后,母公司对*st盐湖2018年净利润的最终影响约为-1.94亿元。主要影响项目如下:

首先,根据《企业会计准则》的相关规定,新会计准则实施后在利润表中确认的子公司超额亏损,作为长期股权投资的可收回金额与重组期间确认的超额亏损之间的差额,计入当期合并利润表,从而形成2018年盐湖城股份约16.85亿元的投资收益。

二是公司及其子公司应收海虹化工25.07亿元。经与经理沟通,估计破产债权清算率为25%,按具体认定方法计提坏账准备约18.8亿元。

第三,上述盐湖股份坏账损失可以在所得税前列支,预计将产生2.66亿元的税收节余。

综上所述,可以看出,st盐湖通过改造这一“潜水”动作完成了亏损。进入重组过程后,*st盐湖的亏损资产没有合并基础。同时,已在利润表中确认的子公司超额亏损将被转回,转让价格与确认的超额亏损之间的差额将作为投资收益计入当期合并利润表,最终有助于减少当期利润的“消耗”。因此,如果法院决定重组,它也将有助于圣盐湖将亏损转化为利润。

此外,破产重组也将有助于降低公司的财务成本。根据《企业破产法》的规定,进入重组后,债务利息的计算将停止。对于负债累累的企业来说,重组期间停止的财务利息将远远高于法律诉讼的费用。

(2)引入“法院”作为第三方来解决各种利益的“争议”?

如上所述,在进入重组之前,我们面临着难以协调各方利益和国有资产流失等道德风险的局面。法院引入后,两难局面被移交法院裁决,各方利益通过第三方“法院”的整体平衡得到平衡。法院主导的谈判机制通常允许债权人做出重大让步。值得一提的是,公司于2019年8月15日申请重组后,多方同意进行重组。

2019年8月23日,西宁市中级人民法院开庭审理格尔木泰山实业有限公司申请公司重组案。西宁市中级人民法院通过此次听证会,就重组申请人的申请资格、公司是否发生重组、重组是否可行等问题征求了各方意见。重组申请人、金融机构债权人代表、营运债权人代表、员工代表、公司控股股东、实际控制人和第二大股东均出席听证会,一致同意重组公司。

有待决定的两大问题:贝壳保护的进展和利益平衡

*st盐湖面临两大问题,需要在未来解决。一是如何尽快保护2019年底的财务报表;第二,债转股计划如何找到多重利益的平衡点。

首先,从目前的战略趋势来看,*st盐湖可能分两步完成保壳任务,即先重组,然后债转股。你有没有先采用重组方式的成功市场经验案例?

从基本面来看,泸天化通过债转股重组改善了基本面,也恢复了上市资格。据相关报道,泸天化于2013年至2015年连续三年亏损,随后被暂停上市。面对严重的债务危机和退市危机,公司开始重组债转股程序,最终于2017年12月18日恢复上市。2018年,泸天化重生,净利润3.52亿元。

从二级市场的反馈来看,长航凤凰在重组后股价飙升,使其大部分债转股股东健康状况良好。2014年2月25日,长航凤凰披露重组计划,以长航凤凰现有总股本为基础,实施资本公积金转股,以每10股5股的比例增持股份,共转股337361152股。追加的股份不会分配给原股东,而是在经理的监督下,部分用于支付长航凤凰的各类债务和费用。在暂停上市、重组和借壳后,长航凤凰于2015年12月18日恢复上市。交易的第一天,长航凤凰的开盘价是18元。当日,其股价飙升至21.6元,最终收于21.2元,上涨1154%。当日交易股份3.3亿股,成交额65.64亿元,远远超过132名债权人的普通债权总额45.74亿元。根据相关报道,到2015年底,大部分“债转股”股东将会离开。

值得一提的是,st盐湖于2019年8月15日被“迷你”债权人申请调整,随后股价获得三个交易板。这可能是市场通过用脚投票对其“战略”重组的积极回应。因此,最终重组和债转股能否成功完成取决于各方的努力和愿望。如果公司成功实施重组并完成重组计划,将有利于优化公司的资产负债结构,提高公司的可持续经营和盈利能力。如果重组失败,公司将面临破产和退市的风险。

第二个问题是如何在债转股计划中找到多种利益的平衡点。

常见的债转股计划大致可以分为两类。第一种是“债转股”模式,即首先接受债权,然后将债权转换为股权。这种模式的缺点是债权必须贴现,即债权必须先出售给债转股执行机构,然后执行机构再与债权分享企业。二是“股权投资和债务偿还”模式,即债转股实施机构首先以股权投资的形式增加重债企业的资本和股份,然后企业用这种资本注入偿还相关债务。“购股还贷”模式成为当前市场化债转股主流模式的主要原因之一是,这种模式下企业新增资本将按照1: 1的比例全额偿还相关债务,一般不涉及债务贴现问题。

目前,债权人、股东和债转股执行机构有不同的要求。债权人要求确保他们的债权不被贴现。股东主要要求巨额投资资产,不愿意被贴现太多。债转股实施组织主要是为了确保更好的退出。

至于债权人的要求,可以解决“购股还债”的模式。在“购股还债”的模式下,亏损资产将被时间和空间所取代,以解决股东的需求。亏损资产将在体外培育,时机成熟时再以一定溢价投入上市公司体系,这不仅保护了原股东的利益,也为实施机构提供了退出渠道。

值得一提的是,中国重工业的债转股模式为实施机构退出提供了很好的参考。2017年5月31日,中国重工业开始了债转股计划。2018年3月1日,8家投资机构在9个月内完成了中国重工业219.63亿元债转股项目。中国重工业市场化债转股采取两步操作模式,即第一步是改变“子公司债转股”(即由机构实施债转股,增加目标公司现金资本偿还贷款,直接将债权转化为目标公司股权);第二步是通过“上市公司发行股票购买资产”(即上市公司通过子公司债转股向交易对手发行股票购买其持有的目标公司股权)撤出执行机构。该模型是为了解决投资者退出的问题。通过定向发行上市公司,八个债转股实施主体最终成为上市公司股东,在锁定期结束后,上市公司可以依法减持股份,为其提供面向市场的债转股退出渠道。

最后,值得强调的是,债转股只是降低企业负债率的一种手段,而不是基于企业资产盈利能力的实际提高。事实上,债转股的最终效果取决于企业资产盈利能力的最终提高。换句话说,在公司自身运营层面降低成本、提高效率是王道。从st盐湖的持续流失到壳牌的保护过程,需要重新考虑的是,在激进扩张的过程中,我们不能忽视规模和收益,同时,为了扩大“债务融资项目”,公司的资产负债表是不匹配的。此外,生产中还存在许多重大生产安全事故,这可能表明相关管理职责需要进一步强化。

(编辑:赵金波)

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